伴随前期企业亏层面的扩大化和政府补贴的难以为继，市场化力量的回归使得行业过剩产能的出清悄然开启。从近半年行业的运行状况来看，国内铝价的低迷使得国内很多企业仍在持续亏损；行业逐渐接近加速出清的临界点。政府在财政和电价补贴方面对行业保护作用已经难负其重。而我们判断，氧化铝价格上涨导致企业原料成本的变化将成为压死骆驼的最后一根稻草，这一时点预计在年末到明年年初到来。
保护政策螳臂当车，腾挪空间微乎其微
地方政府对于电解铝行业的保护来源于三个方面：直接财政补贴、优惠电价补贴和隐性信贷担保；现阶段来看，三方面的作用都已显着下滑。
1)由于地方财政的压力，直接政策补贴已经难以为继，今年以来，政府直接补贴呈现直线下滑的趋势。
2)基于现行铝价和我们的测算，电价的补贴作用已十分有限，即使拥有补贴的企业也难以维持现金成本意义上的平衡，一旦铝价和原料成本端出现波动，将会马上导致现金成本的亏损。
3)中央对落后产能的信贷政策旨在遏制信贷增量在落后产能方面的配臵，有钢贸和铜融资的前车之鉴，银行在地方政府虚幻的承诺面前，早已学会保持谨慎和清醒。最多保障其存量债务的延续；而不会为其新增债务提供支持。
原料端(氧化铝)的变化将成为压死骆驼的最后一根稻草
我们判断，未来一年，电解铝企业成本端将会经历两次重要变化。由于印尼政府对铝土矿的出口禁令，使得国内市场对未来氧化铝原料供给的紧张存在预期，加之国内氧化铝供给结构优于电解铝，四季度以来，出现原料价格上涨和铝价下跌的背离状况。在这一背景下，电解铝企业成本端的第一次变化是部分企业氧化铝的采购价格从较低的长协价转为较高的现货价格的一次性冲击；单位成本将上升600 元/吨；对于挣扎在成本线上的企业来说，无疑是致命的。这一时间点预计将会出现在明年年初。第二次变化是国内铝土矿库存下滑越过安全保障期，导致现货价格的再次上行，该情景预计出现在明年下半年。
信贷紧缩将加剧企业停产的节奏
中央对于落后产能的信贷政策，基本上封住了电解铝企业新增贷款的来源，银行行为的谨慎化在执行层面将加大企业获取资金的难度，基于部分企业的仍在现金亏损的状态下运行，加之年末的资金的季节性紧张，部分产能有提前出局的可能性。
高盛集团(Goldman Sachs)日前宣布已将旗下金属仓储业务（MITS）出售给一家位于日内瓦的投资公司鲁本兄弟（Reuben Brothers）。有市场人士认为，高盛此举是为了摆脱其此前备受争议的铝价操纵风波。
据了解，从2013年7月开始，美国司法部门开始就高盛涉嫌操纵铝价展开调查。根据上个月美国参议院常设调查小组委员会公布的文件，2010年，高盛斥资4.51亿美金买入仓储运营商，从而拥有美国底特律的19个金属仓库，自那之后铝价上升了13%。
高盛在大宗商品价格相对偏低时购入MITS，以此来加强其对实物大宗商品领域的控制力，这也成为高盛在伦敦和美国的衍生品交易业务的重要补充。
由于存在期货溢价，投资者可以通过买入现货合约、卖出期货合约获得稳定的价差收益，这导致许多投资者将铝当成了一种金融化的投资品，这种无风险的溢价锁定了大量的现货铝。
早在2011年，就有铝消费终端企业向LME投诉过这一情况。可口可乐的代表抱怨称，虽然实物铝库存积压，但铝价却居高不下。啤酒生产商MillerCoors也曾在今年3月的参议院听证会上指责高盛、嘉能可等LME下注册的仓库所有者推高了全球铝的成本。
调查小组公布的文件称，自从高盛买入MITS之后，库存外排队提货的平均时间增加了超过20倍。因为排队等待时间更长了，该企业储存铝的收入水平也增加了，这部分成本已经反映在铝的市场价格中。
然而，高盛却在一份声明中回应称，2008年以来，铝价一直处于下降通道，现货铝库存也从未出现供应短缺的情况。MITS仓库没有加长排队提货时间，限制金属现货流通，也没有对铝价造成影响。
随着旗下金属仓储业务的出售完成，高盛这段铝价操纵风波暂时告一段落。
据外电12月23日消息，牙买加政府表示，Alpart铝土/氧化铝工厂的开采活动将于明年1月份恢复，目标在未来18个月内提取并出口多达200万吨原生铝土矿。
科技、能源及矿业部部长Phillip Paulwell宣布，已与俄罗斯铝业公司--俄铝联合公司（UC Rusal）签署一份协议，重启开采活动。
Paulwell表示，俄铝将斥资4亿美元，用于Alpart工厂的升级改造，改善基础设施及运输设备。
Paulwell称，精炼厂预定于2016年12月重启，冶炼等级氧化铝年产能将达165万吨。
上周，有色金属价格比前一周下降1.7%，其中铅、镍、铜、锡、铝、锌价格分别下降5.2%、4.1%、1.6%、1.5%、1%和0.9%。钢材价格下降0.6%，其中高速线材、螺纹钢价格分别下降1%和0.8%。
东京12月24日消息，丸红株式会社（Marubeni Corp）周三在一份报告中指出，今年铝市供应缺口预计为125,000吨。2015年，全球铝市缺口料扩大至387,000吨，2016年将达到872,000吨。
有色金属行业延续了多年的“熊市”表现，现如今“量升、价跌、增收、不增利”已成为行业的代名词。电解铝行业目前过剩产能也已形成。行业面临产品价格低迷;行业整体亏损；财务杠杆高企三个问题。受成本上升以及价格低迷的双重打击，行业平均负债率高达80%，电解铝行业存在较高的信用风险。
2014年前9个月中国有色金属产量和收入分别增加9.35%和6.57%，增速为国家统计局开展该项数据统计以来最低水平，受价格下跌影响，前9个月有色金属采矿业实现利润总额397亿元，同比下降10.48%。行业已然步入低速增长阶段。
2014年1~9月全球电解铝产量3886万吨，同比增长3.10%。推测至2014年末全球电解铝产能已达6000万吨，闲置产能超过800万吨，预计2015年全球未利用的电解铝产能将达1000万吨。行业产量将保持4%~5%左右的增速，2015年全球电解铝产量将达5500万吨。全球电解铝产能过剩产能业已形成，成为压制电解铝价格反弹的重要因素，同时行业氧化铝成本正逐步上升，2014年下半年以来进口氧化铝价格自2500元/吨上升至2800元/吨，折合增加吨铝成本600元，预计电解铝行业整体盈利将继续下滑。
2014年中国电解铝价格先抑后扬，在经历2013年末期窄幅震荡后，2014年1月份重回跌势，由于新增产能不断释放，春节期间电解铝库存急剧增加，供应过剩压力攀升明显。电解铝期货和现货价格跌幅超过2.5%.最低探至12300元/吨，创下2008年金融危机以来最低。二季度国内电解铝企业减产明显，且下游消费逐步复苏，铝价因此提振开始企稳回升。三季度铝价受外盘拉动，现货库存持续下滑，新产能投产速度缓慢等因素影响继续走高，最高升至15200元/吨以上。第四季度，由于美元指数走强，原油大跌及新增产能释放等因素影响，铝价开始下滑，截止今日，电解铝价格下滑至13100元/吨左右。
看完总体情况，我们看看国内主要的电解铝现货交易地区。
首先是华东地区：华东地区依旧是中国最大的电解铝交易地，铝消费量一年接近450-480万吨，现货参考价为长江价格。流通品牌较多，主要是中铝系，天山铝业，甘肃东兴，桥头，东方希望等。全年与长江价格升贴水较为稳定，期现结合度较高。流向下游消费的铝锭主要集中在无锡，杭州两地。上海地区主要是贸易商之间的交易居多。
第二是华南地区：华南地区是中国电解铝交易量排名第二的市场，铝消费量一年约为430-450万吨。大部分铝锭被用于下游消费。现货参考价为南储价格，流通品牌主要是中铝系，云南铝业，云南东源，重庆旗能，桥头铝业，新疆信发，以及广西，贵州等冶炼厂品牌。由于今年电解铝减产较多，一部分固定发往华南地区的铝锭数量减少，导致华南地区库存减少最为明显，华南地区电解铝价格亦长期处于全国最高水平。全年与南储价格比较，升水居多。
第三是河南巩义、山东临沂及临朐地区。三地铝消费量一年约为600万吨左右。河南，山东是我国主要的铝产业基地，近几年转型明显。由于两地冶炼厂大部分都销售铝液或自身延伸铝材加工。因此铝锭对外依存度增加，价格波动变大，参考价格主要是长江现货价格。目前河南地区主要外来铝锭品牌是甘肃东兴，西部水电，新疆神火，黄河鑫业等，青铜峡，天山铝业，东方希望等品牌亦有出现。山东地区主要是榆林新材料，林丰，科奥，齐星等，新疆嘉润，新疆神火，东方希望等品牌亦有出现。
第四是天津，沈阳为代表的华北及东北区域。两地铝消费量一年约为400万吨左右。现货参考价格为长江价格，全年升水情况居多。华北地区流通品牌主要是青铜峡，榆林新材料，兆丰，东方希望等。东北地区流通品牌主要是霍煤鸿骏，通顺，青铜峡等。抚顺，锦联铝材基本是厂对厂销售，流通环节不多。四季度，大唐铝锭开始流入市场，目前在华北，东北，山东等地销售。
第五是西南川渝两地。西南市场电解铝基本上自给自足，主要是四川其亚，眉山启明星，广元启明星，阿坝铝厂，重庆天泰，重庆旗能，重庆东升等。铝消费量一年约为250万吨左右。现货参考价格为三地均价（长江，南储，华通）。影响当地电解铝价格因素更多取决于下游消费。西南下游消费主要是压铸铝合金及铝型材。
回顾完行情，我们开始看看基本面的情况。首先看看原材料铝土矿的情况。国土资源部最新发布国内铝土矿分布情况如下：铝土矿资源主要分布在广西（约占全国铝土矿资源总储量的45.8%）、河南（约占全国铝土矿资源总储量的16.6%）、山西（约占全国铝土矿资源总储量的14.6%）、贵州（约占全国铝土矿资源总储量的13.9%）、重庆（约占全国铝土矿资源总储量的6.2%）、云南（约占全国铝土矿资源总储量的1.6%）六省区。国内铝土矿资源分布依然不均，且河南，山西两地的铝土矿占比下滑，这与两地区铝土矿资源开发程度有关。按照当前国内铝土矿开发的趋势，广西和贵州或将成为后期国内氧化铝产能新增的集中地区。
2014年国内铝土矿价格稳定。事实上，国内铝土矿开采权大部分集中在氧化铝厂手中，仅少数的开采权集中在第三方手中。因此铝土矿的价格决定权集中在氧化铝厂手上。在当前国产铝土矿资源尚未明显短缺时，铝土矿价格将继续维持稳定。山东，河南，贵州三地含铝量为65%以上的价格，维持在300-380元/吨。同品味的广西铝土矿价格维持在280-330元/吨。
看完国产铝土矿，我们再看看进口铝土矿：2014年1月12日起，印尼禁止未加工的原矿出口，我国从2月开始铝土矿进口大幅下跌。今年1-10月我国进口铝土矿共计3048万吨，同比下降49.48%。
从进口国别来看，澳大利亚，印度，多米尼加，加纳，巴西，马来西亚成为目前国内主流进口国。其中马来西亚是增量最多的国家。前九月增幅为1105%。
虽然铝土矿进口数量减少明显，进口价格变化又如何呢？据我的有色网统计，截止到十月份，印度、多米尼加、澳大利亚等铝土矿进口均价相对平稳，CIF价格主要在57-60美金/吨。加纳、巴西、圭亚那等铝土矿进口均价略有上调，CIF价格主要为80-90美金/吨，上涨幅度为10美金/吨。短期来看，铝土矿的价格相对比较稳定。
讲完铝土矿的进口量，我们再看看港口库存情况。从这张表上可以看出，国内最大的铝土矿进口港口集中在山东的烟台和龙口。每月港口库存基本维持在1000万吨左右。青岛港由于年中的重复质押事件，库存量由原来的500万吨，下滑至170万吨左右。日照和连云港虽有库存，但数量很少。山东地区依旧是目前进口铝土矿使用最多的地区。山铝，魏桥，信发，南山，齐星等氧化铝厂原料主要是进口矿。
总结：短期来看，铝土矿供应并未出现实质性的短缺，这与国内铝土矿供应尚足，国外替代国家较多，且其并不是电解铝的直接生产原料有关。但我们预测，如果印尼依旧保持原矿禁止出口的政策，2016年铝土矿的价格或将开始上涨，这对氧化铝及电解铝价格形成支撑。
接下来，我们看看氧化铝的情况。
首先是国产氧化铝情况，根据国家统计局数据。1-10月份，中国氧化铝产量累计生产3932万吨，同比增长6.6%。山东，河南，山西，广西，贵州及重庆是主要的生产地区。据我的有色网调研，截止2014年10月份，中国氧化铝产能约有6200万吨，运行产能5051万吨/年，开工率约为82%。较2013年6020万吨增加180万吨。氧化铝新增产能主要来自山东，山西两省。我们预计2014年中国氧化铝产能达到6600万吨。
再看看进口氧化铝。据中国海关数据显示，1-10份氧化铝累计进口392.2万吨，同比增加了33.6%。我们预计全年总进口量达到500万吨，同比增加30.5%。进口氧化铝主要来源澳大利亚，印度，越南，巴西等国家。
港口库存情况：连云港是目前国内最大的进口氧化铝港口。截止11月28日，连云港氧化铝港口库存为120万吨，比10月底增加3万吨。与年中比较，增加了近40万吨。
讲完氧化铝的供应情况，我们看看价格如何：上半年氧化铝价格低位徘徊震荡后，开始逐步上涨。11月份后，小幅回落并开始趋于平稳。主要原因是下半年受下游电解铝产能增加，且电解铝价格逐渐走高，同时，部分氧化铝企业开始检修，改造控制供应量。截止12月份，全国氧化铝成交价格维持在2700-2850元/吨。连云港港口现货价格维持在2750-2800元/吨。整体处于全年度的高位。
总结：供需来看，氧化铝供应相对短缺，价格大幅下跌可能性不大。明年氧化铝有新增，但是增幅依旧小于电解铝产能的增加。明年氧化铝供需格局依旧是偏紧态势。
原材料部分讲完，我们来看看电解铝的情况。
2014年中国电解铝产能依旧处于快速扩张时期。据我的有色网调研，2014年中国电解铝产能预计达到3500万吨，比2013年的3140万吨增加360万吨。虽然上半年受电解铝价格持续低迷影响，近200万吨的高成本产能被淘汰，但2014年中国电解铝产能依旧处于净增加状态。新增产能主要来自西北，东北等低成本区域，减产主要是西南，中部及东部。2015年，我们预计电解铝产能将达到4000万吨。
产量方面：据国家统计局数据，1-11月份电解铝产量为2198万吨，累计同比增加了7.0%。全球其他地区的减产速度趋缓，且逐步恢复增产，而中国原铝产量则不断扩张，从而推动全球原铝产量继续增长。2015年，我们预计电解铝产量将达到3150万吨。
现货库存方面：我们每周一统计并公布全国7个主流现货交易地的仓库库存。包括，上海，无锡，杭州，佛山，沈阳，天津，巩义。截止12月15日，7地现货库存为58万吨，与今年最高库存量130万吨比较，下滑了50%以上。目前整体库存量处于全年度的低位。目前处于低位的主要原因有，电解铝企业自用及销售电解铝液的比例增加，导致电解铝锭这个商品形式减少。其次是现在大部分电解铝锭均来自西北地区，运距及运输周期都延长。
看完国内的电解铝情况，我们再来看看国外的形势。据IAI数据显示，1-10月份原铝产量累计4333万吨，同比增加了131万吨。2014年国外新增的电解铝产能主要是来自中东，印度及俄罗斯。尽管如此，国外电解铝的供应依旧偏紧。库存方面，截止11月28日，LME铝库存为432.41万吨，处于全年低点。主要原因是国外电解铝升水处于历史高位，基本达到450-500美元/吨。
总结一下：这里是两张供需平衡表，国内电解铝供应依旧处于过剩状态，2014年过剩约为40万吨。国外电解铝持续短缺，2014年短缺70万吨。我们认为，这种状态将延续到2015年。
讲完原材料和电解铝，我们最后来看看下游消费的情况。先看一下铝材产量。据国家统计局数据显示，10月份铝材产量433万吨，同比增加16%，累计增长18.6%.第三季度，我们铝材产量仍处于增长趋势，但是增速趋于平稳。
由于今年国外铝锭价格好于国内，这对铝材出口形成较强拉动。1-10月份铝材累计出口478万吨，同比增加22.3%。分品种看，铝型材及铝箔增幅最明显，分别为132%和33.8%。
接下来我们看看铝材消费最大的两个行业：汽车和房地产。据中国汽车工业协会统计分析，1-11月份汽车产销数据分别为2143.05和2107.91万辆，同比增长7.21%和6.14%。增速小幅回落。1-11月份全国房地产开发投资86601亿元，同比名义增长11.9%。增速比1-10月份回落0.5个百分点，且增速回落比例在加大。1-11月份房屋新开工面积下降9%，降幅扩大3.5个百分点。其中住宅新开工面积下降13.1%。我们预测汽车和房地产的增速放缓或将延续到2015年1-2季度。这两大行业增速下滑或将削弱铝材消费增速。
后市展望：
利好：
A、原材料供应略微偏紧，价格上涨，在成本上支撑铝价
B、铝液自用及销售，导致局部地区铝锭供应短缺
C、主流消费地库存维持低位，运输问题导致短期难以改善
D、国外铝价依旧维持高升水，有利于国内铝材出口
利空：
A、美国经济持续好转，美联储宽松政策逐步退出，美元指数上涨打压价格
B、中国经济刺激政策出台，但短期未改善实际消费，资金面依旧偏紧
C、供应过剩压力没有缓解，其中低成本产能占比增加
总结:2015年中国原铝过剩压力依旧偏大，现货价格运行区间维持在12600-15200元/吨。LME三月期铝运行区间为1700-2400美元/吨。
